鏈上衍生品：dYdX/GMX 衰敗，Hyperliquid 獨(dú)大
你最近用過哪些鏈上衍生品協(xié)議？
這也差不多就是 DeFi 衍生品賽道的尷尬注腳，實(shí)事求是地說，如果沒有由巨鯨 James Wynn 作為「最佳鏈上代言人」的 Hyperliquid，過去兩年早已不再具備「圣杯」般地位的 dYdX 與 GMX，其快速衰敗近乎終結(jié)了鏈上衍生品敘事。
究其原因，不外乎它們長(zhǎng)期困于「CEX 模仿者」身份：復(fù)制了中心化平臺(tái)的合約邏輯和杠桿機(jī)制，卻承載了更高的風(fēng)險(xiǎn)敞口與更低的用戶體驗(yàn)，在爆倉(cāng)機(jī)制、撮合效率、交易深度等關(guān)鍵維度與 CEX 仍存明顯差距，直到 Hyperliquid 的出現(xiàn)，依托鏈上特性重構(gòu)產(chǎn)品形態(tài)與用戶價(jià)值，算是難得地為這一賽道保留了進(jìn)一步演化的可能性：
在剛過去的 5 月，Hyperliquid 永續(xù)合約交易量觸及 2482.95 億美元，創(chuàng)歷史單月最高，相當(dāng)于 Coinbase 同期現(xiàn)貨交易量的 42%，協(xié)議收入也達(dá)到 7045 萬美元，同步刷新記錄。
不過，從更長(zhǎng)遠(yuǎn)視角看，Hyperliquid 結(jié)構(gòu)依然沿用的是典型合約交易模型，只是在從優(yōu)化「已有解」轉(zhuǎn)向探索「原生解」的路上邁出了第一步，本文也想從鏈上衍生品的困局與 Hyperliquid 的發(fā)展脈絡(luò)切入更深層的問題：
鏈上衍生品的下一步，是繼續(xù)優(yōu)化中心化的邏輯模板，還是基于鏈的開放性與長(zhǎng)尾資產(chǎn)特性，走向更具差異化的產(chǎn)品創(chuàng)新路徑？
去中心化衍生品的「新船票」
從數(shù)據(jù)維度看，無論市場(chǎng)行情如何變幻，加密貨幣衍生品始終是一塊體量持續(xù)膨脹的超級(jí)大蛋糕——只不過切分蛋糕的刀叉，至今仍牢牢握在 CEX 手中。
自 2020 年起，CEX 就以合約期貨為切入口，逐步重構(gòu)了原先以現(xiàn)貨交易為主導(dǎo)的市場(chǎng)格局，結(jié)合 Coinglass 最新數(shù)據(jù)會(huì)發(fā)現(xiàn)，過去 24 小時(shí)，前五大 CEX 合約期貨 24 小時(shí)交易量均已經(jīng)達(dá)到百億美元級(jí)別，頭部的幣安更是突破 600 億美元。
若將視野拉寬，更能直觀感知到衍生品交易的滲透力度，譬如 TokenInsight 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，目前幣安衍生品的單日交易量占現(xiàn)貨+衍生品日總交易量（5000 億美元）的 78.16%，且這一比例仍在持續(xù)攀升，簡(jiǎn)言之，當(dāng)下 CEX 衍生品一天的交易量，幾乎相當(dāng)于現(xiàn)貨交易的 4 倍。
然而在鏈上，盡管 DEX 現(xiàn)貨交易量穩(wěn)居數(shù)十億美元量級(jí)，但去中心化衍生品卻始終未能撕開市場(chǎng)缺口：dYdX 日均交易量約 1900 萬美元，曾經(jīng)風(fēng)頭無兩的 GMX，其持倉(cāng)量與 24 小時(shí)交易量更雙雙跌破 1000 萬美元，差不多被市場(chǎng)遺忘。
唯一令人意外的，就是近期被視為「漸進(jìn)式去中心化的勝利」的 Hyperliquid——以鏈上衍生品協(xié)議「新王」的姿態(tài)打破僵局，衍生品日交易量一度突破 180 億美元，占據(jù)了鏈上永續(xù)合約市場(chǎng) 60% 以上的市場(chǎng)份額。
其收入規(guī)模更是超多數(shù)二線 CEX，連續(xù)三個(gè)月保持 50%+ 環(huán)比增速，如果仔細(xì)觀察 Hyperliquid 的崛起路徑，我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)它跑出來的關(guān)鍵恰恰在于其通過垂直集成架構(gòu)重構(gòu)了價(jià)值邏輯：
將訂單簿引擎與智能合約平臺(tái)深度融合，使鏈上衍生品首次在交易速度、成本維度與 CEX 正面抗衡，在成本、可審計(jì)性、可組合性等維度建立結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢(shì)（個(gè)人覺得有點(diǎn)類似于比亞迪在新能源市場(chǎng)所具備的結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢(shì)）。
這也證明，鏈上衍生品并非缺乏需求，而是缺乏真正適配 DeFi 特性的產(chǎn)品形態(tài)，說白了，傳統(tǒng)永續(xù)合約依賴保證金機(jī)制，高杠桿導(dǎo)致頻繁爆倉(cāng)，用戶風(fēng)險(xiǎn)難以控制，此前的鏈上衍生品卻遲遲未能創(chuàng)造出 CEX 無法替代的價(jià)值。
一旦用戶發(fā)現(xiàn)，在 dYdX/GMX 上交易需承擔(dān)同樣的爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，卻無法獲得幣安級(jí)別的流動(dòng)性深度與交易體驗(yàn)時(shí)，遷移意愿自然歸零。
正因如此，去中心化衍生品在上一輪敘事中不可避免地從「圣杯」中祛魅，其衰落本質(zhì)上是去中心化框架與金融產(chǎn)品需求的深層矛盾——空有去中心化敘事，卻拿不出一張讓用戶「非用不可」的產(chǎn)品船票，這也是 Hyperliquid 能夠彎道超車的核心因素。
所以表面上看，CEX 的碾壓性優(yōu)勢(shì)源于其用戶基數(shù)與流動(dòng)性深度，但更深層的矛盾卻在于鏈上衍生品始終未能破解一個(gè)核心命題：如何在去中心化框架下，平衡風(fēng)險(xiǎn)、效率與用戶體驗(yàn)？尤其是當(dāng)行業(yè)步入衍生品創(chuàng)新深水區(qū)，如何最大程度降低新用戶入場(chǎng)門檻并最大化釋放資產(chǎn)效率？
其實(shí)幣安前不久推出的「事件合約」倒是提供了一條可供參考的新思路——本質(zhì)是期權(quán)產(chǎn)品的變體，印證了市場(chǎng)對(duì)簡(jiǎn)單易用、「非線性收益」的大眾化剛需。
從我個(gè)人的角度判斷也是如此，若想跳出永續(xù)合約的競(jìng)爭(zhēng)紅海，對(duì)大眾用戶來說，期權(quán)或許是更貼合鏈上特性的解藥——其「非線性收益」特性（買方損失有限、潛在收益無限）天然契合加密貨幣的高波動(dòng)性，而「權(quán)利金小額預(yù)付」機(jī)制又能顯著契合大眾用戶以小博大的簡(jiǎn)單交易需求。
從合約到期權(quán)，鏈上衍生品的應(yīng)許之地？
客觀來講，在鏈上衍生品領(lǐng)域，「非線性收益」特性的期權(quán)其實(shí)是最適合的產(chǎn)品形態(tài)：不僅天然規(guī)避了爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，更通過「時(shí)間價(jià)值杠桿」實(shí)現(xiàn)了比期貨合約更優(yōu)的風(fēng)險(xiǎn)收益比。
然而由于期權(quán)存在行權(quán)日、行權(quán)價(jià)等等復(fù)雜的組成部分，所以對(duì)散戶來說并沒有永續(xù)合約直觀，尤其是傳統(tǒng)期權(quán)復(fù)雜的行權(quán)規(guī)則（如到期日、價(jià)差組合）與散戶追求簡(jiǎn)單、即時(shí)交易的訴求始終存在結(jié)構(gòu)性矛盾，且這種錯(cuò)配在鏈上場(chǎng)景中尤為明顯。
因此對(duì)去中心化期權(quán)產(chǎn)品來說，問題在于如何搭建一套能平衡好「Crypto 資金效率」與「產(chǎn)品友好性」的鏈上期權(quán)系統(tǒng)，這里頗值得一敘 Fufuture 提出的「幣本位永續(xù)期權(quán)」機(jī)制——試圖通過「去復(fù)雜化」與「資產(chǎn)效率革命」重塑鏈上衍生品的底層邏輯。
如果拆解「幣本位永續(xù)期權(quán)」的架構(gòu)，其實(shí)關(guān)鍵點(diǎn)也正在其字面含義里：「幣本位」和「永續(xù)期權(quán)」。
幣本位才能最大化「長(zhǎng)尾資產(chǎn)」的資金效率
其中「幣本位」的核心出發(fā)點(diǎn)，就在于最大化地釋放用戶鏈上 Crypto 資產(chǎn)的資金效率，畢竟在 meme 幣浪潮與多鏈生態(tài)爆發(fā)的背景下，大多數(shù)用戶的鏈上資產(chǎn)都呈現(xiàn)出高度碎片化特征，比如分散于不同鏈上和長(zhǎng)尾代幣資產(chǎn)中。
而現(xiàn)有協(xié)議卻恰恰多強(qiáng)制要求以穩(wěn)定幣結(jié)算，這就迫使持有 BTC、ETH 甚至 meme 幣等長(zhǎng)尾資產(chǎn)的用戶要么無法直接參與交易，要么被動(dòng)承受兌換損耗（目前主流 CEX 也是以 USDT/USDC 作為結(jié)算幣種，且都有最小交易限額），本質(zhì)上與 DeFi「資產(chǎn)主權(quán)自由」的理念背道而馳。
以目前在探索類似產(chǎn)品的去中心化幣本位期權(quán)協(xié)議 Fufuture 為例，就是允許用戶直接以任意鏈上代幣作為保證金，參與 BTC/ETH 指數(shù)期權(quán)交易，從而旨在省去兌換步驟，激活沉睡資產(chǎn)的衍生品價(jià)值——例如持有 meme 幣的用戶無需變現(xiàn)即可對(duì)沖市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，甚至通過高杠桿放大收益。
從數(shù)據(jù)上來看，截至 2025 年 5 月，F(xiàn)ufuture 所支持的保證金交易中，Shiba Inu（SHIB）、PEPE 等 meme 幣保證金倉(cāng)位合計(jì)占全平臺(tái)活躍倉(cāng)位比例居高不下，證明用戶確實(shí)存在利用非穩(wěn)定幣資產(chǎn)參與期權(quán)對(duì)沖與投機(jī)的強(qiáng)烈需求，也從側(cè)面驗(yàn)證了「幣本位」保證金確實(shí)是一塊不小的市場(chǎng)痛點(diǎn)。
「末日期權(quán)」永續(xù)化的極致杠桿思路
另一個(gè)維度，近幾年大家對(duì)末日期權(quán)這種高賠率的短線交易越來越偏愛——2016 年以來，小型交易用戶開始成群結(jié)隊(duì)地涌入期權(quán)，其中 0 DTE 期權(quán)交易占 SPX 期權(quán)總成交量的比例從 5% 上升至 43% 。
來源：moomoo.com
而末日期權(quán)的「永續(xù)化」，其實(shí)給用戶提供了持續(xù)押注高賠率「末日期權(quán)」的機(jī)會(huì)。
畢竟傳統(tǒng)期權(quán)的「行權(quán)日」設(shè)定與大多數(shù)用戶的短線交易習(xí)慣嚴(yán)重錯(cuò)配，而「末日期權(quán)」的頻繁開倉(cāng)又難免讓人吃不消，仍以 Fufuture 在期權(quán)產(chǎn)品中引入永續(xù)機(jī)制的設(shè)計(jì)邏輯為例——取消固定到期日，轉(zhuǎn)而通過動(dòng)態(tài)資金費(fèi)率調(diào)節(jié)持倉(cāng)成本。
這意味著用戶可無限期持有看跌/看漲的期權(quán)倉(cāng)位，僅需每日支付約極少的資金費(fèi)用（遠(yuǎn)低于 CEX 永續(xù)合約的融資利率），這相當(dāng)于用戶可無限延續(xù)持倉(cāng)周期，將「末日期權(quán)」的高賠率特性轉(zhuǎn)化為可持續(xù)策略，同時(shí)避免因時(shí)間衰減（Theta）導(dǎo)致的被動(dòng)虧損。
舉個(gè)例子或許會(huì)更直觀地感受到此處，當(dāng)用戶以 USDT 或其他長(zhǎng)尾資產(chǎn)作為保證金開立 24 小時(shí)的 BTC 看跌期權(quán)后，若 BTC 價(jià)格持續(xù)下跌，其倉(cāng)位可長(zhǎng)期持有以捕獲更大收益；若判斷失誤，最大損失僅限初始保證金，無需擔(dān)憂爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)——同時(shí) 24 小時(shí)到期時(shí)，可自由選擇是否繼續(xù)展期。
這種「有限虧損+無限收益+時(shí)間自由」的組合，實(shí)質(zhì)上將期權(quán)轉(zhuǎn)化為「低風(fēng)險(xiǎn)版永續(xù)合約」，大幅降低散戶參與門檻。
總的來看，「幣本位永續(xù)期權(quán)」范式遷移的深層價(jià)值在于，當(dāng)用戶發(fā)現(xiàn)錢包中的任何一種長(zhǎng)尾代幣，甚至于 meme 幣都可直接轉(zhuǎn)化為風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具，且當(dāng)時(shí)間維度不再成為收益的天敵，鏈上衍生品才有望能真正突破小眾市場(chǎng)，構(gòu)建起與 CEX 分庭抗禮的生態(tài)位。
從這個(gè)角度看，「幣本位永續(xù)期權(quán)」展現(xiàn)的「新船票」?jié)摿Γ蛟S正是鏈上與 CEX 的博弈天平或真正開始傾斜的重要砝碼之一。
鏈上期權(quán)會(huì)跑出值得關(guān)注的新解么？
不過，期權(quán)尤其是鏈上期權(quán)的大規(guī)模普及滲透，仍處于極早期階段。
肉眼可見地，2023 年下半年以來，鏈上衍生品新秀選手都在探索全新的業(yè)務(wù)方向：無論是 Hyperliquid 的鏈上原生杠桿，還是 Fufuture 這樣的「幣本位永續(xù)期權(quán)」，去中心化衍生品交易產(chǎn)品確實(shí)在醞釀著一些巨變的種子變量。
對(duì)這些新生代協(xié)議來說，除了在交易速度、成本維度實(shí)現(xiàn)與 CEX 的正面抗衡，以及釋放包括 meme 在內(nèi)的 Crypto 鏈上長(zhǎng)尾資產(chǎn)的資金效率，更關(guān)鍵地還在于，基于鏈上架構(gòu)，能夠最大化地讓社區(qū)、交易用戶與協(xié)議的利益徹底綁定在一起——流動(dòng)性提供者、交易用戶、協(xié)議自身架構(gòu)能夠形成一個(gè)「榮損與共」的利益共同體網(wǎng)絡(luò)（以 Fufuture 的協(xié)議架構(gòu)為例）：
流動(dòng)性提供者通過雙池機(jī)制獲得風(fēng)險(xiǎn)分層收益（私人池高回報(bào)+公共池低風(fēng)險(xiǎn)）；
交易者以任意資產(chǎn)參與高杠桿策略，且損失上限明確；
協(xié)議自身通過治理代幣捕獲生態(tài)價(jià)值增長(zhǎng)；
這本質(zhì)上是對(duì)傳統(tǒng) CEX「平臺(tái)-用戶」剝削關(guān)系的徹底顛覆，當(dāng)用戶錢包里持有的長(zhǎng)尾代幣不用依賴 CEX 即可直接成為交易工具，當(dāng)交易手續(xù)費(fèi)和生態(tài)價(jià)值通過 DAO 分配給生態(tài)貢獻(xiàn)者，鏈上衍生品終于顯現(xiàn)出 DeFi 應(yīng)有的模樣——不僅是交易場(chǎng)所，更是價(jià)值再分配網(wǎng)絡(luò)。
這其實(shí)也是多年來市場(chǎng)一直都在期盼的鏈上衍生品的「DeepSeek 時(shí)刻」—— 讓去中心化衍生品突破交易體驗(yàn)的制約，給 DeFi 逐步引入鏈上原生杠桿與最大化資金效率，不再仰賴 CEX 作為必需環(huán)節(jié)，從而有望為市場(chǎng)帶來更大體量的跨越，催生更多的無邊界創(chuàng)新，迎來新一個(gè)新的「DeFi 盛夏」。
歷史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，每一輪敘事的爆發(fā)，都需要「正確敘事+正確時(shí)間」的共振，誰能在合適的時(shí)機(jī)，解決用戶最痛的資產(chǎn)效率問題，誰就能掌握鏈上衍生品的權(quán)杖。
寫在最后
我個(gè)人始終認(rèn)為，去中心化衍生品協(xié)議是毫無疑問的「鏈上圣杯」，并非一場(chǎng)敘事偽命題。
而從多個(gè)維度來看，去中心化衍生品仍然有潛力成為 DeFi 生態(tài)中最具擴(kuò)展性與收入潛力的賽道之一，只是，它必須真正走出「中心化平替」的陰影，借助鏈上原生結(jié)構(gòu)和資金效率革命，完成產(chǎn)品形態(tài)的自我革新。
只不過問題的關(guān)鍵在于，對(duì)于鏈上用戶而言，去中心化衍生品的價(jià)值不僅在于提供新的交易工具，更在于能否打通一條「資產(chǎn)無摩擦流動(dòng)—衍生品對(duì)沖—收益復(fù)合增長(zhǎng)」的路徑。
從這個(gè)角度來看，當(dāng) Meme 幣持有者可直接用代幣參與 Crypto 長(zhǎng)尾資產(chǎn)交易，當(dāng)多鏈資產(chǎn)無需跨鏈即可成為保證金，鏈上衍生品的形態(tài)才算是在被重新定義，這也是 Hyperliquid、Fufuture 等新生代玩家們的躍遷思路。
或許，去中心化衍生品的終局不在于復(fù)制 CEX，而在于用鏈的原生優(yōu)勢(shì)（開放、可組合、無許可）創(chuàng)造新需求，而市場(chǎng)或許已邁出了關(guān)鍵一步。
以上就是鏈上衍生品大逃殺的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于鏈上衍生的資料請(qǐng)關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！
你可能感興趣的文章
-
鯨魚爆倉(cāng)平臺(tái)買單，Hyperliquid賠4百萬引發(fā)HYPE幣下跌
Hyperliquid 是一個(gè)區(qū)塊鏈DeFi 平臺(tái)，主要提供高杠桿衍生品交易，并設(shè)有金庫(kù)（Vault）產(chǎn)品，HGPT是HyperGPT的原生代幣，支持交易、治理以及AI市場(chǎng)的訪問,鯨魚爆倉(cāng)平臺(tái)買單…
2025-03-13 -
Animoca Brands創(chuàng)始人蕭逸Yat Siu詳解：Defi下一個(gè)浪口將是鏈上學(xué)生貸
Animoca Brands創(chuàng)辦人蕭逸Yat Siu，在Consensus 2025大會(huì)指出，Defi下一個(gè)浪口將是鏈上學(xué)生貸款，年輕人將為加密貨幣普惠金融帶來積極的學(xué)習(xí)行為與示范案例。…
2025-05-16 -
Lido Finance提出LIP-28雙重治理提案詳解：賦予stETH持有者否決權(quán)！或
Lido Finance提出LIP-28雙重治理提案，擬賦予stETH持有者否決權(quán)，旨在強(qiáng)化其DeFi治理模式、提升去中心化與問責(zé)制，可能對(duì)整個(gè)DeFi生態(tài)帶來深遠(yuǎn)影響。…
2025-05-11 -
一文了解DeFi Dev Corp收購(gòu)SOL驗(yàn)證平臺(tái)創(chuàng)造現(xiàn)金流！DFDV股價(jià)已漲逾十倍
繼微策略Strategy的比特幣儲(chǔ)備策略大紅大紫后，近期興起另一波SOL儲(chǔ)備策略風(fēng)，由Kraken前高管入主的DeFi Development Corp.(股票代碼DFDV)近期正募集十億美元，欲大舉買入S…
2025-05-06 -
一文了解Solana生態(tài)DeFi協(xié)議Loopscale：黑客同意歸還90%資金
Solana生態(tài)DeFi協(xié)議Loopscale才上線兩周就遭遇黑客入侵，損失580萬美元，成為今年加密貨幣市場(chǎng)最新一樁重大資安事故,不過事態(tài)很快出現(xiàn)轉(zhuǎn)圜，黑客已同意接受「白帽協(xié)議」，…
2025-04-28 -
Berachain生態(tài)DeFi協(xié)議Infrared Finance推出積分獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃 為代幣發(fā)行做
專注于Berachain生態(tài)的DeFi協(xié)議Infrared Finance，于昨日正式推出積分獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃「Infrared Points」，透過流動(dòng)性參與與質(zhì)押回饋忠實(shí)用戶，并為即將展開的代幣生成事件(TGE)…
2025-04-26 -
一文了解Janover宣布更名為DeFi Development！并買入1150萬美元SOL
美國(guó)房地產(chǎn)金融科技公司Janover(NASDAQ：JNVR)周二宣布，正式更名為「DeFi Development Corp.」，并加碼買進(jìn)價(jià)值1,150萬美元的Solana原生代幣SOL, 更多詳細(xì)資訊請(qǐng)看下面正…
2025-04-23 -
喜訊幣安Alpha宣布將上線代幣DOLO！Dolomite聯(lián)合創(chuàng)始人是川普DeFi顧問
4月22號(hào)，幣安Alpha宣布將上線Dolomite(DOLO)，符合條件的用戶將能獲得DOLO代幣, 更多詳細(xì)資訊請(qǐng)看下面正文…
2025-04-23 -
一文了解DeFi第一季度TVL蒸發(fā)489億美元！以太坊回落 Solana、Base、Ber
根據(jù)CoinGecko最新報(bào)告，受制于地緣政治緊張、貿(mào)易戰(zhàn)升溫，以及整體市場(chǎng)信心下滑，DeFi總鎖定價(jià)值(TVL)今年第一季度驟降489億美元，單季跌幅高達(dá)27.5%, 更多詳細(xì)資訊請(qǐng)看下…
2025-04-18 -
孫割再出手！孫宇晨3000萬刀梭哈川普DeFi！背后暗藏什么玄機(jī)？
家人們快看！孫宇晨大神再度出手，此番竟豪擲3000萬美元支持川普家族的DeFi項(xiàng)目WLFI！一邊是宣稱“要讓加密貨幣重?zé)ㄝx煌”的川普，另一邊則是永遠(yuǎn)走在熱點(diǎn)浪尖上的孫宇晨，…
2025-04-18
